Kreport > articles > Monetary Finance: Do Not touch or Handle with Care? των Itai Agur, Damien Capella, Giovanni d’ Ariccia, Damiano Sandri, IMF DP/2022/01

Monetary Finance: Do Not touch or Handle with Care? των Itai Agur, Damien Capella, Giovanni d’ Ariccia, Damiano Sandri, IMF DP/2022/01

Γράφει ο Αντώνης Παπαγιαννίδης

 Στην απόπειρα που κάνει η στήλη να συσχετίζει θέματα της επικαιρότητας – όπως προκύπτουν, εν ροή – με βιβλία που κυκλοφορούν τώρα, στην Ελλάδα και διεθνώς, κάνουμε σήμερα μια παρέκκλιση. Προτείνουμε την ανάγνωση ενός συλλογικού paper το οποίο κυκλοφόρησε φέτος, τον Ιανουάριο του 2022. από το Τμήμα Μελετών του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου. Βρίσκεται αναρτημένο στην ιστοσελίδα του ΙMF, οπότε μπορεί κανείς να το κατεβάσει και να το διαβάσει ή, ακόμη, να το εκτυπώσει ως βιβλιαράκι για πιο παραδοσιακή ανάγνωση, εδώ.

Ήδη ο τίτλος του – που αποτολμά να αγγίξει το μείζον ταμπού των τελευταίων δεκαετιών: την Νομισματική Χρηματοδότηση – και το γεγονός ότι πρόκειται για προβληματισμό που φιλοξενείται σε εκδοτική σειρά του IMF, σε υποχρεώνει να το προσέξεις. Ο υπότιτλος, σε κάπως ελεύθερη απόδοση, «Προσοχή μην εγγίζετε, ή μήπως: Χρησιμοποιείστε το με επιφυλακτικότητα» καθιστά την αιχμηρότητα του θέματος σαφέστερη. Το ταμπού πάνω στο οποίο οικοδομήθηκε όλος ο περίλαμπρος ναός του ευρώ, δηλαδή ο αποκλεισμός της νομισματικής χρηματοδότησης κρατικών δαπανών/ελλειμμάτων αμφισβητείται από μέσα από τον ναό! Πώς αυτό;

Εκείνο που δίδαξε η πρακτική των κεντρικών τραπεζών με την ποσοτική χαλάρωση (Q.E) μετά την χρηματοπιστωτική κρίση (με σημείο καμπής το “Whatever it takes” του Μάριο Ντράγκι στην πιο επικίνδυνη έως τώρα στροφή της Ευρωπαϊκής κρίσης χρέους) κι ακόμη περισσότερο με την διπλά αντισυμβατική πολιτική του ΡΕΡΡ χέρι-με-χέρι με δημοσιονομική χαλάρωση (μετά την κρίση του κορωνοϊού), ήταν ότι η επιδίωξη να στηριχθούν οικονομίες και να αποφευχθεί κοινωνική αναταραχή κατέγραψε επιτυχία. Το δημόσιος χρέος εκτοξεύθηκε – ωστόσο τα επιτόκια παρέμειναν σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα. Και τούτο παρά την ανησυχία ότι τα υψηλά επίπεδα του δημοσίου χρέους θα μπορούσαν να αμφισβητήσουν την βιωσιμότητα της δημοσιονομικής τόνωσης που επιχειρείται και «να εκθέσουν τις χώρες σε αυτοτροφοδοτούμενες κρίσεις, αν «οι επενδυτές έχαναν αιφνιδίως την εμπιστοσύνη τους στην βιωσιμότητα του χρέους».

Η κατάσταση αυτή είχε οδηγήσει – προσοχή! όλα αυτά γράφονταν πριν εκδηλωθεί η Ουρανική Κρίση και πριν εκδηλωθεί η πρόσθετη πληθωριστική έξαρση επί βάσης μιας νέας εκτόξευσης του ενεργειακού κόστους… – ακόμη και σε ευθεία συζήτηση για ενεργότερο ρόλο της νομισματικής πολιτικής στην στήριξη της οικονομικής δραστηριότητας, με την μορφή της νομισματικής χρηματοδότησης/Μ.F. Δηλαδή της χρηματοδότησης των κυβερνήσεων μέσω μιας μόνιμης αύξησης της νομισματικής μάζας (πέρα και πάνω, εννοείται, από το επίπεδο που θεωρείται συμβατό με τον στόχο πληθωρισμού: Για την ΕΚΤ, θυμίζουμε, το εν λόγω επίπεδο ήταν «κάτω και μέχρι το 2% ετησίως», ήδη διορθωμένο με την προσθήκη «σε μεσοπρόθεσμη βάση»). Ήδη υπήρξαν οικονομολόγοι που στήριξαν μια τέτοια παρέκκλιση από την ορθοδοξία δεκαετιών – οι συντάκτες του paper του ΔΝΤ αναδεικνύουν την σχετική βιβλιογραφία – θεωρώντας ότι η στήριξη μέσω νομισματικής χαλάρωσης είναι πιο αποδοτική από την δημοσιονομική (και ως εκ τούτου μπορεί να είναι και πιο βραχύβια).

Ασφαλώς, οι I. Agur, D. Capella et al. δίνουν εκτεταμένη κάλυψη σε όσους αντιτίθενται σε κάθε ιδέα μιας τέτοιας παλινόρθωσης της νομισματικής χρηματοδότησης, με αναφορά τόσο στην πάγια ανησυχία για πληθωριστική επίπτωσή της, όσο και στον φόβο ότι μπορεί να προκύψουν αυτεπιβεβαιούμενες κρίσεις αμφισβήτησης της βιωσιμότητας του δημοσίου χρέους αν (ξανα)τεθεί εν αμφιβόλω η ανεξαρτησία των κεντρικών τραπεζών, με το φάσμα «συστημικής νομισματικής χρηματοδότησης του χρέους». Μια τέτοια ανησυχία για «δημοσιονομική κυριαρχία»/fiscal dominance κινδυνεύει να αναχθεί σε νέο φόβητρο – ωστόσο η πραγμάτευση από το paper των Agur, Capella et al. των περιπτώσεων όπου προέκυψε (και όπου ΔΕΝ προέκυψε) πληθωριστική επίπτωση από την νομισματική χρηματοδότηση, αφήνει ενδιαφέροντα διδάγματα πίσω.

Άμα το σημείο εκκίνησης σε βρίσκει με χαμηλό πληθωρισμό, ανεξαρτησία της κεντρικής τράπεζας και υγιή δημοσιονομική κατάσταση, τότε αύξηση της νομισματικής μάζας δημιουργεί συγκρατημένη μόνον αύξηση τιμών. Το αντίθετο προκύπτει όταν η κατάσταση αυτή δεν ισχύει: Τότε το ρίσκο «δημοσιονομικής κυριαρχίας» επανέρχεται, τότε η νομισματική επέκταση φέρνει δυσανάλογα υψηλότερη αύξηση τιμών. (Διαβάζοντας με Ελληνικά μάτια αυτό το ενδιάμεσο συμπέρασμα, θα έτεινε κανείς να πάει προς το “Do not touch!”. Όμως αν το δει με μάτια Ευρωζώνης, μάλλον προς το “Handle with care” δεν θα πήγαινε;..)

Πέραν τούτου, το paper αυτό αναζητεί κατά πόσον οσάκις υπήρξαν (προαναγγελλόμενα) προγράμματα αντισυμβατικής νομισματικής πολιτικής, εκδηλώθηκαν ισχυρότερες πληθωριστικές προσδοκίες: Το συμπέρασμα των Agur, Capella et al. καταλήγει καθησυχαστικό σ’ αυτό, ακόμη όταν παραλλήλως λειτουργούσε και δημοσιονομική τόνωση. (Βέβαια, εδώ οι συγγραφείς σπεύδουν να τονίσουν ότι τα προγράμματα αυτά στην Ευρωζώνη υπήρξαν περιορισμένα – modest in size – όσο κι αν εμείς τα βάζαμε σε υψηλό βάθρο. συν, η κρίση της πανδημίας λειτούργησε ως εξαιρετική περίπτωση/exceptional).

Το πλούσιο εμπειρικό/αναλυτικό υλικό που προσάγουν οι μελετητές του ΔΝΤ εις επίρρωσιν των συλλογισμών τους – τα διαγράμματα και μόνον αρκούν για να σαγηνεύουν τον μη-ειδικό αναγνώστη, ανταμείβοντας για τον κόπο από τις μαθηματικές αποτυπώσεις: αλλά… έτσι είναι η δουλειά του ΔΝΤ! – στηρίζει την έμμεση σύσταση για δοκιμή μιας προσέγγισης νομισματικής χρηματοδότησης από χώρες/περιοχές που ενώ πληρούν τα παραπάνω θετικά κριτήρια βρίσκονται σε παγίδα ρευστότητας (Τι είναι πάλι ετούτο; Η κλασική κατάσταση που περιέγραφε ο Κέϋνς, όπου έχουμε πολύ χαμηλά επιτόκια και ισχυρή αποταμίευση, οπότε η καημένη η παραδοσιακή νομισματική πολιτική μπλοκάρει). Πιο ενδιαφέρον: Το ίδιο λέγεται και για χώρες απειλούμενες από αυτεπιβεβαιούμενες κρίσεις δημοσίου χρέους. Ωστόσο, δεν παραλείπονται πολλές και προσεκτικές προειδοποιήσεις για τις «καταστροφικές οικονομικές και κοινωνικές επιπτώσεις» σε περίπτωση που επιχειρηθεί τέτοιος χειρισμός υπό συνθήκες δημοσιονομικής κυριαρχίας.

Ρεμβάζει κανείς, σκεπτόμενος τι μέρος αυτού του επιχειρήματος θα επιζήσει της νέας εξέλιξης, γεωπολιτικής και πληθωριστικής, μετά την Ουκρανική Κρίση. Να περιμείνουμε άραγε follow-up της μελέτης των Agur, Capella et al.;