Kreport > articles > Η Επανεμφάνιση του Αμερικανικού Πληθωρισμού: Μιά Προσωρινή Ανωμαλία ή μιά Επίμονη Διαδικασία;

Η Επανεμφάνιση του Αμερικανικού Πληθωρισμού: Μιά Προσωρινή Ανωμαλία ή μιά Επίμονη Διαδικασία;

Του Νικήτα Πιττή (*)

Βρισκόμαστε στον δεύτερο χρόνο της πανδημίας και οι οικονομίες των αναπτυγμένων χωρών έχουν ήδη περάσει στη φάση της ανάκαμψης. Πλην όμως, ο ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης δεν είναι ομοιόμορφος, με την Αμερικανική οικονομία να δείχνει τα γρηγορότερα αντανακλαστικά μεταξύ των ανεπτυγμένων οικονομιών. Μαζί με την επιστροφή στην κανονικότητα, έρχονται και οι οικονομικές ανησυχίες της «επόμενης ημέρας». Μεταξύ αυτών, το μεγαλύτερο ενδιαφέρον συγκεντρώνει το θέμα του πληθωρισμού κυρίως γιά την Αμερική. Πράγματι, το βασικό ερώτημα πού απασχολεί σήμερα την παγκόσμια οικονομική και επενδυτική κοινότητα είναι το αν ο πληθωρισμός στην Αμερική βρίσκεται ante portas.

Το προβλημα του πληθωρισμού είναι κάτι πού η τελευταία γενιά αντιμετωπίζει περισσότερο ως ένα θέμα της οικονομικής ιστορίας, παρά ως μιά πραγματική δυνητική απειλή. Είναι γεγονος ότι η  παγκόσμια οικονομία βιώνει μια παρατεταμένη περίοδο χαμηλού πληθωρισμού, η οποία διαρκεί 35 περίπου χρόνια γιά τις αναπτυγμένες οικονομίες και 25 περίπου χρονια για τις (μεγάλες) αναπτυσσόμενες οικονομίες. Η εξάλειψη του πληθωρισμου από τη δεξαμενή των οικονομικών προβλημάτων οφείλεται σε ένα συνδυασμό από αιτίες, κάποιες από τις οποίες οφείλονται στην ευνοική συγκυρία (και αποτελούν δομικές αιτίες, οι οποίες αναλύονται παρακάτω), ενώ οι υπόλοιπες αποδίδονται στον επιτυχημένο σχεδιασμό των νομισματικών αρχών (Κεντρικών Τραπεζών).

Η παραπάνω διαπίστωση γεννά το ακόλουθο ερώτημα: Γιατί η ανησυχία για τον πληθωρισμό έχει επιστρέψει σήμερα; Τι είναι αυτό πού κάνει τις οικονομικές μονάδες (επιχειρήσεις και νοικοκυριά) καθώς και τους ασκούντες οικονομική πολιτική να ανησυχούν γιά την πιθανή επανεμφάνιση ενός μάλλον ξεχασμένου φαινομένου; Πολύ περισσότερο δε γιατί τώρα, όταν η παγκόσμια οικονομία μόλις εξέρχεται από την μεγάλη κρίση της πανδημίας κατά την διάρκεια της οποίας αναπτύχθηκαν μάλλον αντι-πληθωριστικές παρά πληθωριστικές δυνάμεις (ο εγκλεισμός κάνει τους ανθρώπους να καταναλώνουν λιγότερα αγαθά και, κυρίως, υπηρεσίες).  Και σε κάθε περίπτωση, ακόμα και αν εμφανιστεί πληθωρισμός, γιατί αυτό να αποτελεί πρόβλημα και ανησυχία? Γιατί ο πληθωρισμός να μην είναι καλοδεχούμενος ειδικά αν σκεφτεί κανείς ότι στο διάστημα μετά την μεγάλη χρηματοοικονομική κρίση του 2008-9, η απειλή της παγκόσμιας οικονομίας ήταν ο αποπληθωρισμός (deflation) και όχι ο πληθωρισμός.

Στο σημείο αυτό πρέπει να κάνουμε την διάκριση μεταξύ ενός «βραχυχρόνιου πληθωριστικού επεισοδίου» και μιας «επίμονης πληθωριστικής διαδικασίας». Το πρώτο αφορά μιά προσωρινή και ήπια αύξηση του επιπέδου των τιμών η διάρκεια της οποίας δεν υπερβαίνει το ένα έτος. Μετά την πάροδο αυτού του διαστήματος, ο πληθωρισμός υποχωρεί εκ νέου και παλινδρομεί πέριξ του στόχου των Κεντρικών Τραπεζών (εν προκειμένω το 2%). Αντίθετα, η πληθωριστική διαδικασία είναι ένα εντελώς διαφορετικό φαινόμενο στο πλαίσιο του οποίου ο πληθωρισμός διαρκώς αυξάνεται και δεν υπάρχει κάποια ενδογενής δύναμη πού θα τον επαναφέρει στο επιθυμητό επίπεδο. Η συνεχής αύξηση του επιπέδου των τιμών προκαλείται είτε από μιά παρατεταμένη κατάσταση υπερβάλλουσας ζήτησης στην αγορά αγαθών και υπηρεσιών (demand-pull inflation), είτε από μιά διαρκη αύξηση του κόστους παραγωγής (cost-push inflation) είτε από ένα συνδυασμό των δύο. Σε αυτή τη περίπτωση, η παρέμβαση της Κεντρικής Τράπεζας γιά την αντιμετώπιση του φαινομένου καθίσταται απαραίτητη.

Από την παραπάνω διάκριση γίνεται σαφές ότι αυτό πού ανησυχεί την παγκόσμια οικονομική κοινότητα είναι το δεύτερο είδος πληθωρισμού, ο επίμονος, μακροχρόνιος πληθωρισμός. Αντίθετα, ο προσωρινός πληθωρισμός δεν ανησυχεί κανένα και θωρείται μάλλον ως «non-event». Κατά συνέπεια, το ερώτημα πού θέσαμε στην αρχή του άρθρου μπορεί να επαναδιατυπωθεί ως εξής: «Είναι η Αμερικανική οικονομία στις παραμονές της εμφάνισης μιας επίμονης πληθωριστικής διαδικασίας;» Και αν ναι, τι σημαίνει αυτό τόσο γιά την ίδια την Αμερικανική όσο και γιά την παγκόσμια οικονομία;

Προκειμένου να απαντήσουμε σε αυτά τα ερωτήματα, πρέπει πρώτα να εντοπίσουμε τις δυνάμεις πού προκάλεσαν τον χαμηλό πληθωρισμό των τελευταίων δεκαετιών και εν συνεχεία να εξετάσουμε αν αυτές οι δυνάμεις παραμένουν σε ισχύ, ή εναλλακτικά, αν έχουν αρχίσει να αντιστρέφονται. Ποιά είναι λοιπόν τα δομικά αίτια του χαμηλού πληθωρισμού των τελευταίων 30-35 ετών; 

Η διεθνής βιβλιογραφία φαίνεται αν συμφωνεί ότι τα δύο βασικά αίτια γιά τον χαμηλό πληθωρισμό είναι α) οι παγκόσμιες δημογραφικές εξελίξεις και β) η παγκοσμιοποίηση. Πιό συγκεκριμένα, ως προς το πρώτο αίτιο, από τις αρχές της δεκαετίας του 1990 ως τις αρχές της κρίσης του 2008-09 στην Αμερική, ο αριθμός των συνταξιούχων ως ποσοστό των εργαζομένων (το επονομαζόμενο «dependency ratio») μειωνόταν συνεχώς. Αυτό το κλάσμα έχει στον αριθμητή «αμιγώς καταναλωτές ή απο-αποταμιευτές» (τους συνταξιούχους) και στον παρανομαστή άτομα πού και καταναλώνουν και αποταμιεύουν (τους εργαζόμενους). Ως εκ τούτου μια μείωση αυτού του κλάσματος θεωρείται ως αντιπληθωριστική. Ακόμα πιό εντυπωσιακή υπήρξε η μείωση του «dependency ratio» για την Κίνα: Από 80% το 1973 ο δείκτης αυτός έπεσε στο επίπεδο του 36.5% το 2011. Επιπρόσθετα, η συνεισφορά της Κίνας στη παγκόσμια προσφορά εργασίας κατά την υπο-συζήτηση περίοδο υπήρξε τεράστια. Αυτό σε συνδυασμό με την κατάρευση της Σοβιετικής Ένωσης, την αύξηση του ποσοστού των γυναικών στο εργατικό δυναμικό και το κίνημα της παγκοσμιοποίησης προκάλεσε μια σταθερά πτωτική επίδραση στο επίπεδο των μισθών παγκοσμίως. Εξαιτίας αυτού δεν ετέθη ποτέ σε λειτουργία το πληθωριστικό σπιράλ «μισθών-τιμών», στο πλαίσιο του οποίου μιά αύξηση των μισθών οδηγεί σε αύξηση των τιμών, η οποία με τη σειρά της (και κάτω από την υπόθεση της ισχυρής εργατικής διαπραγματευτικής δύναμης) προκαλεί μια νέα αύξηση μισθών κοκ.

Η ένταξη της Κίνας στο παγκόσμιοι οικονομικό σύστημα δεν προκάλεσε μόνο μια κατακόρυφη αύξηση της ποροσφοράς εργασίας, αλλά και μιά πλημμυρίδα αποταμιεύσεων (το φαινόμενο αυτό είναι γνωστό ως «Global Savings Glut», στο πλαίσιο του οποίου οι επιθυμητές αποταμιεύσεις χώρας υπερβαίνουν τις επιθυμητές επενδύσεις). Ένα μεγάλο ποσοστό αυτών των αποταμιεύσεων πήραν την μορφή περιουσιακών στοιχείων ανεπτυγμένων χωρών (π.χ ομόλογα του Αμερικανικού Δημοσίου). Κατά συνέπεια, η παγκόσμια αγορά «δανειακών κεφαλαίων» βρέθηκε σε μόνιμη κατάσταση υπερβάλλουσας προσφοράς, γεγόνός πού (σε συνδυασμό με την σχετικά χαμηλή ζήτηση παραγωγικών επενδύσεων) προκάλεσε μια μεγάλη μείωση στα πραγματικά επιτόκια των αναπτυγμένων χωρών. Γιά παράδειγμα, η πραγματική απόδοση του δεκαετούς Αμερικανικού ομολόγου το 1985 ήταν γύρω στο 6.5%, ενώ στο τέλος του 2007 (και πριν τη μεγάλη κρίση) ήταν κοντά στο μηδέν. Η αδυναμία απορρόφησης της υπερβάλλουσας προσφοράς αποταμιεύσεων από αντίστοιχες παραγωγικές επενδύσεις αποτέλεσε άλλη μιά αντι-πληθωριστική συνιστώσα για την αγορά αγαθών και υπηρεσιών. Μοιραία, οι υπρβάλλουσες αποταμιεύσεις οδηγήθηκαν σε άλλες αγορές, όπως αυτές των μετοχών, ομολόγων και κατοικιών. Σε αυτές τις αγορές δημιουργήθηκαν συνθήκες «υπερβάλλουσας ζήτησης», οι οποίες με τη σειρά τους προκάλεσαν σημαντική άνοδο των αντίστοιχων τιμών. Κατά συνέπεια, ο χαμηλος πληθωρισμός πού παρατηρήθηκε στην αγορά αγαθών και υπηρεσιών συνοδεύτηκε από ένα σημαντικό πληθωρισμό στις κεφαλαιαγορές και στις αγορές κατοικίας.

Πού οφείλονται λοιπόν οι πληθωριστικές ανησυχίες σήμερα; Μήπως έχει αρχίσει να διαφαίνεται ότι οι παραπάνω δύο αντιπληθωριστικές δυνάμεις (δημογραφικό και παγκοσμιοποίηση) αντιστρέφονται; Ή μήπως ο φόβος για τον πληθωρισμό οφείλεται σε κάποιους άλλους (ανεξάρτητους με τους παραπάνω) λόγους, οι οποίοι προέκυψαν ως αποτέλεσμα της πανδημίας;

Είναι γεγονός ότι κάποιοι οικονομολόγοι (π.χ. ο Charles Goodheart του LSE) πιστεύουν ότι το αντιπληθωριστικό περιβάλλον των τελευταίων δεκαετιών έχει φτάσει στο τέλος του. Ήδη πριν από την έναρξη της πανδημίας, ήταν ορατά τα σημάδια της απο-παγκοσμοιοποίησης (γιά παράδειγμα, ο εμπορικός πόλεμος μεταξύ Αμερικής και Κίνας) καθώς και της αναστροφής των ευνοικών δημογραφικών (ο πληθυσμός είχε αρχίσει να γερνά και το dependency ratio να αυξάνεται). Πέραν αυτών όμως (ή επιπλέον αυτών), η βασική αιτία για τις τρέχουσες πληθωριστικές ανησυχίες εδράζεται στην τεράστια δημοσιονομική και νομισματική επέκταση πού επιχειρήθηκε – ως αντίδραση στην οικονομική λαίλαπα της πανδημίας – στις μεγάλες ανεπτυγμένες χώρες με προεξάρχουσα την Αμερική. Η άνευ προηγουμένου δημοσιονομική τόνωση (fiscal stimulus) πού επιχειρείται στην Αμερική, σε συνδυασμό με τα μηδενικά επιτόκια και τα προγράμματα ποσοτικής χαλάρωσης, καθώς και την ταχύτερη-της-αναμενομένης ανάκαμψη της οικονομίας (faster-than-expected recovery), δημιουργούν μιά κατάσταση υπερβάλλουσας ζήτησης στην αγορά αγαθών και υπηρεσιών. Αυτή με τη σειρά της μπορεί να προκαλέσει πληθωριστικές πιέσεις.

Είναι αναμφισβήτητο γεγονός το ότι η τρέχουσα δημοσιονομική επέκταση στην Αμερική είναι άνευ προηγουμένου, τουλάχιστον σε καιρό ειρήνης. Οι αριθμοι μιλάνε από μόνοι τους: Την άνοιξη του 2020 ήλθε το πρώτο δημοσιονομικό πακέτο ύψους 3 τρισ. δολαρίων. Το Δεκέμβριο του 2020 προσετέθησαν άλλα 900 δισ., ενώ τον Μάρτιο του 2021 εγκρίθηκε ένα νέο πακέτο ύψους 1,9 τρισ. Πέραν αυτών, συζητείται και ένα νέο δημοσιονομικό πρόγραμμα πού θα αφορά έργα υποδομών ύψους 2 τρισ. Τα παραπάνω μεταφράζονται σε ένα δημοσιονομικό έλλειμμα της τάξης του 15% του ΑΕΠ για το 2020, το οποίο είναι μακράν το μεγαλύτερο έλλειμμα από τον δεύτερο παγκόσμιο πόλεμο. Την ίδια στιγμή το «κενό παραγωγής» (output gap) συρρικνώνεται με ταχύτατο ρυθμό (οι τρέχουσες εκτιμήσεις το φέρνουν σε επίπεδα κάτω του 5%). Όπως λέει και ο Larry Summers, πρώην υπουργός Οικονομικών της κυβέρνησης Clinton, σχολιάζοντας το μέγεθος της δημοσιονομικής διέγερσης, «είναι ένα πράγμα να είσαι προοδευτικός και είναι άλλο πράγμα να κάνεις σωστά τις πράξεις».

Αντίστοιχου μεγέθους είναι και η νομισματική επέκταση την οποία έχει επιχειρήσει η Κεντρική Τράπεζα των ΗΠΑ (FED) από τον Μάρτιο του 2020 ως σήμερα. Το συνολικό μέγεθος αυτής της επέκτασης (η οποία έχει πάρει την μορφή διαφόρων επι-μέρους προγραμμάτων) φαίνεται αν συγκρίνουμε τον ισολογισμό της FED τον Φεβρουάριο του 2020 με τον αντίστοιχο σημερινο: Από 4.16 τρις δολλάρια στο τέλος Φεβρουαρίου του 2020, τα assets πού διακρατεί η FED σήμερα προσεγγίζουν τα 8 τρις. Αυτό σημαίνει ότι το ύψος της νομισματικής επέκτασης πού συντελέσθηκε μόνο τον τελευταίο χρόνο είναι μεγαλύτερο από το άθροισμα των τριών προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης πού έλαβαν χώρα από το 2008 έως το 2020. Η ποσοστιαία μεταβολή στην προσφορά χρήματος, M2, μεταξύ του Φεβρουαρίου 2020 και του Φεβρουαρίου 2021 ξεπέρασε το 25%, και αποτελεί μακράν την μεγαλύτερη αύξηση των τελευταίων πενήντα χρόνων.

Μήπως λοιπόν αυτή η θηριώδης αύξηση στη προσφορά χρήματος είναι από μόνη της ικανή να παράξει μια παρατεταμένη πληθωριστική διαδικασία; Όχι απαραίτητα. Αν η αύξηση στη προσφορά χρήματος συνοδευτεί από μιά ισόποση μείωση στην ταχύτητα κυκλοφορίας του χρήματος (και με σταθερό το πραγματικό συνολικό προιόν), το επίπεδο τιμών θα παραμείνει σταθερό. Αυτός ο συνδυασμός επικράτησε την τελευταία δεκαετία και γιά αυτό τον λόγο δεν είχαμε την εμφάνιση πληθωρισμού. Πλην όμως, σήμερα τα πράγματα εμφανίζονται να είναι διαφορετικά. Το ερώτημα είναι μήπως η δημοσιονομική διέγερση πού βρίσκεται σε εξέλιξη τελικά «κάνει το χρήμα να κυκλοφορεί ταχύτερα», δηλαδή προκαλέσει μιά (πληθωριστική) αύξηση στη ταχύτητα κυκλοφορίας του χρήματος. 

Εναλλακτικά, το βασικό ερώτημα μπορεί να διατυπωθεί ως εξής: Μήπως η διέγερση της οικονομικής δραστηριότητας πού προκαλείται από την ασκούμενη δημοσιονομική και νομισματική πολιτική  είναι υπερβολική; Με άλλα λόγια, μήπως η ζημιά πού προκλήθηκε στην Αμερικανική οικονομία λόγω της πανδημίας είναι μικρότερη και συντομότερη από την εκτιμηθείσα; Μήπως το χορηγούμενο «φάρμακο» είναι πολύ ισχυρό σε σχέση με την «ασθένεια»; Αν έτσι έχουν τα πράγματα, τότε οι οικονομικές πολιτικές πού εφαρμόζονται θα προκαλέσουν αναπόδραστα υπερ-θέρμανση της οικονομίας. Οι αρχικές ενδέιξεις δείχνουν ότι όντως η Αμερικανική οικονομία επανέρχεται με πολύ γρήγορο ρυθμό στο επίπεδο του «δυνητικού ΑΕΠ», δηλαδή στο επίπεδο πού αντιστοιχεί στην πλήρη απασχόληση των παραγωγικών της συντελεστών. Αν η οικονομία φτάσει αυτό το επίπεδο τότε η οποιαδήποτε επιπλέον διέγερση δεν θα προκαλέσει αύξηση του προιόντος και της απασχόλησης, αλλά αποκλειστικά και μόνο αύξηση του επιπέδου των τιμών (ολοένα και περισσότερο χρήμα θα «κυνηγά» μιά σταθερή ποσότητα αγαθών). 

Όπως αναφέραμε παραπάνω, η ανάκαμψη της Αμερικανικής οικονομίας ειναι εντυπωσιακή. Οι λιανικές πωλήσεις όχι μόνο έφτασαν στο επίπεδο πού αντιστοιχεί στην τάση πρίν την πανδημία, αλλά πρόσφατα το ξεπέρασαν. Οι τιμές των κατοικιών είναι σε ιστορικό υψηλό, ενώ οι άδειες για νέες κατοικίες οδεύουν προς τα προ της στεγαστικής κρίσης του 2008 επίπεδα. Την ίδια στιγμή, το επίπεδο των ιδιωτικών αποταμιεύσεων βρίσκεται ακόμα σε πολύ υψηλό επίπεδο, το οποίο δημιουργεί ένα «απόθεμα ζήτησης» (pent-up demand) το οποίο θα διοχετεύεται σταδιακά στην οικονομία, όσο προχωρά η επιστροφή στην κανονικότητα.

Ανατρέχοντας στην οικονομική ιστορία της Αμερικής, είναι δύσκολο να εντοπίσουμε μια αντίστοιχη περίοδο στην οποία μια ενδογενώς «ζωηρή» οικονομία υπέστη μια τέτοιου μεγέθους διέγερση από τις ασκούμενες πολιτικές. Η μόνη συγκρίσιμη περίοδος είναι το διάστημα 1965-1969, στη διάρκεια του οποίου οι αμυντικές δαπάνες αυξήθηκαν κατακόρυφα λόγω του πολέμου του Βιετνάμ, ενώ παράλληλα εγκρίθηκε και τέθηκε σε εφαρμογή και το κοινωνικό πρόγραμμα «the Great Society Program» του προέδρου Lyndon Johnson. Ως αποτέλεσμα, επί τέσσερα χρόνια το ποσοστό ανεργίας κρατήθηκε δύο ολόκληρες ποσοστιαίες μονάδες κάτω από το «φυσικό» ποσοστό ανεργίας, το οποίο σημαίνει μιά παρατεταμένη περίοδο υπερ-θέρμανσης. Ο πληθωρισμός αυξήθηκε από επίπεδα κάτω του 2% το 1965 σε περίπου 6% στο τέλος του 1969. Με άλλα λόγια, ως αποτέλεσμα της υπερβολικής διέγερσης της οικονομίας, εγκαθιδρύθηκε μια «πληθωριστική διαδικασία» (και όχι απλώς ένα σύντομο πληθωριστικό επεισόδιο) η οποία διήρκεσε 4-5 χρόνια.

Ποιά είναι η καθοδήγηση της FED σε αυτή την περίοδο της πληθωριστικής ανησυχίας; Με άλλα λόγια, τι λέει η καθ’ύλην αρμόδια Κεντρική Τράπεζα στην επενδυτική κοινότητα σχετικά με τις προβλέψεις της για τον πληθωρισμό? Σε αυτή τη φάση η FED εμφανίζεται καθησυχαστική. Σε κάθε δημόσια τοποθέτηση τους τα κορυφαία στελέχη – προεξάρχοντος του προέδρου της Jerome Powell – διαβεβαιώνουν ότι ο πληθωρισμός (πού ήδη έχει κάνει την εμφάνιση του) θα είναι προσωρινός (transitory) και σύντομα θα επιστρέψει στα πέριξ του 2% επίπεδα. Τα πληθωριστικά σημάδια πού έχουν αρχίσει να εμφανίζονται, κατά την FED, οφείλονται αποκλειστικά και μόνο στις διαταραχές της προσφοράς, οι οποίες με την σειρά τους οφείλονται στην πανδημία. Όσο η υγειονομική κρίση υποχωρεί και οι οικονομίες επανακινούν, τόσο η προσφορά θα ανταποκρίνεται στη ζήτηση και τόσο οι πληθωριστικές πιέσεις θα υποχωρούν.

Είναι σημαντικό να τονίσουμε ότι τα στελέχη της FED δίνουν ιδιαίτερη έμφαση στις «πληθωριστικές προσδοκίες», την συμπεριφορά των οποίων θεωρούν (και δικαίως) ως υψίστης σημασίας γιά την εξέλιξη του πληθωρισμου. Αν οι οικονομικές μονάδες δείξουν εμπιστοσύνη στις προβλέψεις της Κεντρικής τους Τράπεζας (ότι ο πληθωρισμός θα είναι προσωρινός) και δεν μεταβάλλουν τις (χαμηλές) πληθωριστικές τους προσδοκίες, τότε αυξάνεται σημαντικά η πιθανότητα ο μελλοντικός πληθωρισμός να είναι όντως μικρής διάρκειας. Αν όμως τα άτομα και οι επιχειρήσεις ερμηνεύσουν τα πρώτα πληθωριστικά σημάδια ως ενδείξεις μιας επερχόμενης πληθωριστικής διαδικασίας και μεταβάλλουν τις πληθωριστικές προσδοκίες τους αναλόγως (de-anchoring of inflation expectations), τότε πιθανότατα, ο μελλοντικός πληθωρισμός θα επιβεβαιώσει τις προσδοκίες τους.

Με βάση την παραπάνω ανάλυση, ποιό από τα δύο σενάρια (προσωρινός ή επίμονος πληθωρισμός) είναι πιθανότερο; Όπως είπαμε, το σενάριο του προσωρινού πληθωρισμού είναι αυτό πού προωθεί η FED και το οποίο, ως τώρα, φαίνεται να υιοθετούν και οι αγορές. Αυτό το σενάριο επιτρέπει στη FED να διατηρήσει την τρέχουσα, άκρως επεκτατική, νομισματική πολιτική της, η οποία έχει αποδειχθεί ως τώρα εξαιρετικά φιλική γιά τις μετοχές και τα ομόλογα. Διατηρώντας αυτή την πολιτική, και διακηρύσσοντας ότι ο πληθωρισμός θα είναι παροδικός, η FED συμβάλλει στη διατήρηση των πληθωριστικών προσδοκιών σε χαμηλά επίπεδα.

Τι θα γίνει όμως στην αντίθετη περίπτωση στην οποία τα νέα στοιχεία για τον πληθωρισμό ευνοούν ολοένα και εντονώτερα την υπόθεση του επίμονου πληθωρισμού; Τι θα κάνει η FED σε μιά τέτοια περίπτωση; Πώς θα αντιδράσει η Κεντρική Τράπεζα αν οι αγορές αρχίζουν να αμφισβητούν σοβαρά το πρώτο σενάριο? Θα επιμείνει «μέχρι εσχάτων» στην άποψη της περί προσωρινού πληθωρισμού διακινδυνεύοντας την αξιοπιστία της, ή θα αναγκαστεί εκ των πραγμάτων να αλλάξει την πολιτική της; Αυτό το ερώτημα είναι εξαιρετικά σημαντικό γιά την μελλοντικη συμπεριφορά των τιμών των μετοχών και ομολόγων.

Από το τέλος της κρίσης του 2008-09 έως σήμερα, η αδιάκοπη παροχή ρευστότητας από την FED, έχει δημιουργήσει ένα εξαιρετικά ευνοικό περιβάλλον γιά τα risky assets. Η παντελής απουσία πληθωρισμού, και απεναντίας οι φόβοι γιά αποπληθωρισμό, επέτρεψαν στην Κεντρική Τράπεζα να ακολουθεί μιά τέτοια επεκτατική πολιτική. Συνεπώς το ερώτημα είναι, τι θα συμβεί στις κεφαλαιαγορές αν η FED υποχρεωθεί να αλλάξει άρδην αυτή την πολιτική εξαιτίας της εμφάνισης ενός επίμονου πληθωρισμού. Πώς θα αντιδράσουν οι επενδυτές αυτών των αγορών όταν χάσουν τον πιό «πιστό τους σύμμαχο»; Μήπως η επιστροφή του πληθωρισμού στην αγορά αγαθών και υπηρεσιών προκαλέσει εμμέσως την επιστροφή της μεταβλητότητας στα Χρηματιστήρια; Και επιπλέον, θα είναι η Αμερικανική οικονομία αρκετά εύρωστη ώστε να αντέξει μια παρατεταμένη περίοδο χρηματοοικονομικής αστάθειας με παράλληλη σύσφιξη των χρηματοοικονομικών συνθηκών;

Όπως αναφέραμε παραπάνω, η FED φαίνεται να καθησυχάζει αυτές τις ανησυχίες και οι επενδυτές προς το παρόν δεν αμφισβητούν σοβαρά αυτές τις διαβεβαιώσεις. Αυτό φαίνεται από το γεγονός ότι η απόδοση του δεκαετούς ομολόγου του Αμερικανικού Δημοσίου, παρά την πρόσφατη άνοδο του, παραμένει σταθερά μικρότερη του 2%. Άλλα μέτρα των πληθωριστικών προσδοκιών (είτε survey data είτε market data) δείχνουν μιά αυξημένη μεν, λελογισμένη δε, αύξηση του αναμενόμενου πληθωρισμού. Αν η κατάσταση παραμείνει ως έχει, τότε το σενάριο της FED γιά μιά ομαλή και υποβοηθούμενη επιστροφή στην οικονομική κανονικότητα έχει μιά αρκετά μεγάλη πιθανότητα να υλοποιηθεί. Αντίθετα, αν τα στοιχεία για τον πληθωρισμό των επόμενων λίγων μηνών αποδειχθούν μεγαλύτερα των αναμενομένων, τότε η πιθανότητα γιά την «απαγκίστρωση» των πληθωριστικών προσδοκιών αυξάνεται. Μαζί με αυτή, αυξάνεται δραματικά και η πιθανότητα εγκαθίδρυσης μιας επίμονης πληθωριστικής διαδικασία, η οποία δύναται να επιφέρει μακροοικονομική και χρηματοοικονομική αστάθεια. Σε αυτή τη περίπτωση, η προσπάθεια της FED να αποτρέψει μιά κρίση (καθυστερώντας να λάβει μέτρα και διαβεβαιώνοντας το κοινό περί της προσωρινότητας του πληθωρισμού) θα έχει επιφέρει το ακριβώς αντίθετο αποτέλεσμα.

Ο μεγάλος Αμερικάνός οικονομολόγος Milton Friedman είχε διακηρύξει ότι ο πληθωρισμός είναι παντού και πάντα νομισματικό φαινόμενο. Ο Jerome Powell φαίνεται να διαφωνεί και να προτείνει ότι μπορεί να υπάρξει τεράστια νομισματική επέκταση χωρίς πληθωρισμό. Ποιός από τους δύο έχει δίκιο; Μέχρι το τέλος του 2021, θα γνωρίζουμε.

(*)  Ο Νικήτας Πιττής είναι καθηγητής του Πανεπιστημίου Πειραιώς, Επικεφαλής Οικονομολόγος της AssetWise Capital Management